我们的研究表明，对稳定盈利的孜孜追求并不值得，而这样做实际上还可能会给企业带来损害。如果投资者真的喜欢稳定的盈利，则在同等条件下，实现了稳定盈利的公司应能产生更高的股东总回报 (TRS) 和估值倍数。然而，我们采用各种不同的方法、公司样本和时间框架进行的所有研究1 都得出同一个结论：盈利波动性与股东总回报或估值倍数之间没有多大关系。

　　为说明我们的研究结果，我们比较了135家盈利波动性高于平均水平的公司和135家盈利波动性低于平均水平的公司的股东总回报（图表1）。虽然低波动性企业的回报率平均值较高，但当我们将增长和资本回报率等因素考虑进来后，具有统计意义的差异消失了。然而，更值得注意的是这样一个事实，许多低波动性企业的股东总回报水平都很低，而另一方面，许多高波动性企业却拥有高回报率。还有一些盈利波动性非常高的企业拥有极高的股东总回报率。

　　图表 1： 盈利波动性与股东总回报率之间没有关系。

　　我们认为，投资者已经意识到，这个世界不是稳定的。一家在十个不同的国家开展五项不同业务的企业，如何能够在数年里都实现每年10%的稳定的盈利增长呢？某个业务领域超过预期的正面业绩，正好能够抵消其他低于预期的负面业绩的可能性很小。每项业务的表现都与计划丝毫不差的可能性更是微乎其微。事实上，成熟的投资者告诉我们，他们对于太过稳定的盈利增长抱有怀疑，因为他们知道，这不符合现实世界的规律。

　　关于我们的研究结果，可以这么解释：稳定的盈利增长是一个神话，几乎没有哪家企业能够实现它。从1998年到2007年的盈利增长率看，图表2所示的五家公司的波动性在所有大型企业里处于最低的10%之中。其中，沃尔格林（Walgreens）公司的盈利最稳定，从2001年到2007年，年盈利增长率始终在14%到17%之间。但除此之外，我们再也找不出与它相当的企业。我们研究了另外500家企业，其中没有一家在这7年里保持了稳定的盈利增长。事实上，能够在至少4年里保持稳定盈利的企业也屈指可数。

　　图表 2： 即使在波动性最低的公司中，也鲜有稳定的盈利增长。

　　大多数低波动性企业都遵循着相似的规律。例如，百威英博（Anheuser-Busch）公司在1999年到2002年间连续4年实现了12%左右的稳定增长。接下来，该公司在2003年和2004年的增长率分别为7%和8%，但2005年，它的盈利率却下降了18%。这种情况很普遍，在我们研究的500家企业中，有460家的盈利在这一时期至少有一年是下滑的。

　　投资者对于与公司所在行业相关的自然波动早有预期。在某些情况下，譬如金矿开采企业，投资者甚至还希望价格发生变化。因此，企业不应该试图减少自然波动，特别是当减少自然波动意味着要减少营销及产品开发费用时，就更不应该这样做。

　　企业也不应去试图通过扩大公司业务组合的多元化来减少波动。企业实行多元化的依据是，不同的业务有不同的业务周期，因此，一项业务在巅峰时的盈利可以抵消其他处于低迷年份的业务的影响，从而使公司的总体盈利保持稳定。如果盈利和现金流能够以这种方式实现稳定，接下来的推论是，投资者将会为公司股票支付更高的价格。

　　但事实驳斥了这一推论。首先，我们尚未找到任何证据表明业务多元化的企业确实产生了更稳定的现金流。我们研究了标普500公司（S&P500）中50家在1997年到2007年间盈利波动性最低的企业，结果发现，如果将多元化定义为在两个以上的不同行业里拥有业务，那么，在这些企业中称得上是多元化经营的只有不到10家。其次，我们也没有找到证据表明，投资者会为波动性较低的企业支付更高的股价，这一点的重要性并不逊于前一点。在为客户进行的定期分析中，我们几乎从未发现多元化企业的各个业务部门的价值总和，与整家企业的市场价值之间有什么重大差异。

　　投资者通常对与公司所在行业相关的自然波动有所预期。高管们不应刻意去控制盈利的波动，而应该把时间花在制定从根本上提高企业的收入或资本回报率的决策上。

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